Γράφει η Ελευθερία Κούρταλη
Ο υπουργός Οικονομικών Ευκλείδης Τσακαλώτος απέδωσε την αδυναμία της Ελλάδας να εκδώσει ομόλογο στις αναταράξεις που προκαλεί στις αγορές η διελκυστίνδα μεταξύ Ρώμης και Βρυξελλών για τον ιταλικό προϋπολογισμό.
Ωστόσο, με εξαίρεση την κυβέρνηση, κανένας άλλος δεν υιοθετεί αυτή την ερμηνεία για τον παρατεινόμενο αποκλεισμό της χώρας από τις αγορές, ούτε παραβλέπει τα γκρίζα σύννεφα που συγκεντρώνονται πάνω από την ελληνική οικονομία και την καχυποψία με την οποία την αντιμετωπίζουν οι επενδυτές.
Σύμφωνα με τους αναλυτές στους οποίους απευθύνθηκε η «Καθημερινή», ο παράγοντας «Ιταλία» αποτελεί μόνον έναν από τους πολλούς που εμποδίζουν την Ελλάδα να βγει στις αγορές, και οι οποίοι οφείλονται σε «εσωτερικές» προκλήσεις και εξελίξεις, οι οποίες κάνουν τους επενδυτές άκρως επιφυλακτικούς στο να τοποθετήσουν τα χρήματά τους, ειδικά με μακροπρόθεσμο ορίζοντα, στα ελληνικά περιουσιακά στοιχεία, όπως:
1. Ο πολιτικός κίνδυνος και η παροχολογία ενόψει των εκλογών.
2. Η υπαναχώρηση από τα συμφωνηθέντα με τους θεσμούς και η απροθυμία της κυβέρνησης να υλοποιήσει τις μεταρρυθμίσεις.
3. Οι φιλόδοξοι στόχοι για τη μείωση των κόκκινων δανείων των ελληνικών τραπεζών καθώς και η αδύναμη κερδοφορία.
4. Επιχειρηματικές πρακτικές που ρίχνουν σκιές στο ελληνικό επιχειρείν συνολικά και ταυτόχρονα δείχνουν αναποτελεσματική λειτουργία των θεσμών. Τέτοιες περιπτώσεις είναι οι υποθέσεις της Folli Follie, του αντιπροέδρου της Jumbo με τους Κινέζους επενδυτές ακινήτων και την παραβίαση των capital controls και της Aegean Marine Petroleum, η οποία απασχολεί τις δικαστικές αρχές των ΗΠΑ.
Το μεγάλο ρίσκο
«Η ελληνική κυβέρνηση προσπαθεί εδώ και μήνες να προσελκύσει επενδυτές, αλλά αυτή η προσπάθεια πέφτει στο κενό, καθώς το ρίσκο της χώρας έχει πλέον αυξηθεί. Η Ελλάδα κατατάσσεται στις υψηλότερες θέσεις στον κατάλογο των διεφθαρμένων χωρών, γεγονός που την καθιστά «διώκτη» επενδύσεων, το πλήγμα στην εμπιστοσύνη από υποθέσεις και σκάνδαλα που σχετίζονται με ελληνικές εταιρείες είναι τεράστιο, ενώ τα αντικίνητρα για τους όποιους υποψήφιους επενδυτές όπως η υψηλή φορολογία και η μεγάλη γραφειοκρατία παραμένουν ισχυρά», σημειώνει στην «Κ» αναλυτής μεγάλης ευρωπαϊκής τράπεζας που καλύπτει την Ελλάδα.
Η Ιταλία είναι απλά ένα μέρος της ιστορίας, αλλά «ευθύνη» για την αδυναμία έκδοσης ομολόγου έχει και η ελληνική πλευρά, σημειώνει στην «Κ» ο Βολφάνγκο Πικολί, συνεπικεφαλής της Teneo Intelligence.
Η Αθήνα έχασε το παράθυρο ευκαιρίας που είχε νωρίτερα αυτό το έτος, λόγω των καθυστερήσεων με την τρίτη αξιολόγηση. Η πολιτική απόφαση της ελληνικής κυβέρνησης για καθαρή έξοδο χωρίς πιστοληπτική γραμμή στήριξης, η οποία αποτελεί ένα πιο ασφαλές μήνυμα για τις αγορές, είναι επίσης ένας σημαντικός παράγοντας που έχει συμβάλει στον αποκλεισμό της Ελλάδας. Επιπλέον, πιο πρόσφατα, όπως επισημαίνει, η προσπάθεια της κυβέρνησης να ανατρέψει τις συμφωνημένες μεταρρυθμίσεις και οι ρυθμοί προεκλογικής εκστρατείας και παροχολογίας στους οποίους έχει μπει η κυβέρνηση επηρεάζουν επίσης τις απόψεις των επενδυτών για την Ελλάδα.
Οπως επισημαίνει στην «Κ» και ο Μάικλ Χιούσον, επικεφαλής αναλυτής της CMC Markets, η Ιταλία δεν είναι ο μοναδικός και σίγουρα όχι ο κυριότερος λόγος που η Ελλάδα παραμένει εκτός αγορών, με την κατάσταση των ελληνικών τραπεζών να έχει παίξει τεράστιο ρόλο. «Το μεγαλύτερο ερώτημα είναι το εάν υπάρχει όντως ζήτηση για ελληνικό χρέος σε επιτόκια που είναι προσιτά. Η Ελλάδα δεν θέλει να βρεθεί σε μία κατάσταση όπου οι αγορές θα γίνουν μάρτυρες μιας αποτυχημένης έκδοσης. Αν και η έντονη μεταβλητότητα του τελευταίου διαστήματος αποτελεί έναν παράγοντα στην αδυναμία της Ελλάδας να βγει στις αγορές, ωστόσο τα προβλήματα και οι μεγάλες προκλήσεις του ελληνικού τραπεζικού συστήματος αποτελούν ίσως τον πιο σημαντικό λόγο».
Η πολιτική αβεβαιότητα
Η αβεβαιότητα που υπάρχει τόσο στο μακροοικονομικό όσο και στο πολιτικό τοπίο κρατούν επίσης «κλειστή» την πόρτα των αγορών, υποστηρίζουν οι αναλυτές. Σύμφωνα με τον Τζιανλούκα Ζίγκλιο, επικεφαλής στρατηγικό αναλυτή της αγοράς σταθερού εισοδήματος στην Continuum Economics, αν και η αστάθεια των ιταλικών ομολόγων μπορεί να θεωρηθεί «ένοχη» για την αδυναμία της Ελλάδας να επιστρέψει στη χρηματοδότηση από τις αγορές και ιδίως με την έκδοση ενός ομολόγου μεγάλης διάρκειας (10ετές), ωστόσο, όπως σημειώνει στην «Κ», οι μακροοικονομικές, δημοσιονομικές και πολιτικές μεσοπρόθεσμες/ μακροπρόθεσμες αβεβαιότητες εξακολουθούν να αποτελούν επίσης ένα τεράστιο εμπόδιο στην πρόσβαση της χώρας στις αγορές.
Σύμφωνα με τον κ. Ζίγκλιο, τα εμπόδια-«κλειδιά» στην έκδοση ομολόγου από την Ελλάδα είναι τα εξής: 1) το γεγονός ότι η Ελλάδα παραμένει κάτω από την κατηγορία «επενδυτικής βαθμίδας», 2) οι συχνές διαφορές με τους δανειστές σχετικά με τη χαλάρωση της λιτότητας και την επανεξέταση των προηγούμενων δεσμεύσεων (όπως η μεταρρύθμιση του συνταξιοδοτικού συστήματος) κάτι που θα μπορούσε να θέσει σε κίνδυνο τη διαθεσιμότητα του «μαξιλαριού» ρευστότητας για σκοπούς βραχυπρόθεσμης αναχρηματοδότησης, 3) ο (προσεχής) πολιτικός κίνδυνος, 4) η μη επιλεξιμότητα των ελληνικών ομολόγων στις πράξεις χρηματοδότησης της ΕΚΤ (λόγω της απόφασης της κυβέρνησης για καθαρή έξοδο, πράγμα που εμποδίζει τις ελληνικές τράπεζες να στηρίξουν την αναχρηματοδότηση του κράτους, αυξάνοντας έτσι την εμπιστοσύνη των ξένων επενδυτών στην ικανότητά του να εκδίδει χρέος) και 5) το ζήτημα των μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων των ελληνικών τραπεζών τα οποία διατηρούν την επιφυλακτικότητα των επενδυτών στο να επενδύσουν στην Ελλάδα με μεγάλο επενδυτικό ορίζοντα αυτή τη στιγμή.
Το υψηλό κόστος
Το κόστος μιας νέας έκδοσης ομολόγου θα ήταν υψηλό για την ελληνική κυβέρνηση, γεγονός που θα αποτελούσε ένα ακόμη εμπόδιο στο να μπορέσει να «πείσει» τους θεσμούς για τη μη μείωση των συντάξεων και του αφορολογήτου. Οπως επισημαίνει στην «Κ» ο Κάρστεν Εσε, οικονομολόγος στην τράπεζα Berenberg, οι αποδόσεις των ελληνικών 10ετών κρατικών ομολόγων διαπραγματεύονται σήμερα γύρω στο 4,2%. Αυτό είναι πολύ υψηλότερο από το μέσο επιτόκιο που καταβάλλει σήμερα η Ελλάδα για το χρέος της (κάτω από 2%). Το τρέχον επίπεδο απόδοσης θα αυξήσει το κόστος των τόκων που πρέπει να πληρώσει η κυβέρνηση. Αν υποθέσουμε ότι η κυβέρνηση θα εκδώσει αύριο 10ετή ομόλογα ύψους 10 δισ. ευρώ με απόδοση 4,4%, αυτό θα προσθέσει περίπου 450 εκατ. ευρώ σε κόστος τόκων στον προϋπολογισμό του 2019. Η κυβέρνηση προτιμά, όπως τονίζει ο κ. Εσε να ξοδέψει αυτά τα χρήματα αλλού, όπως στο να «γλιτώσει» τη μείωση των συντάξεων και του αφορολογήτου.
Επίσης, οι επενδυτές θα αρχίσουν να θέτουν ερωτήματα σχετικά με το πόσο βιώσιμη θα ήταν η αναχρηματοδότηση συνολικού χρέους ύψους 180% του ΑΕΠ εάν το επιτόκιο των νέων εκδόσεων ήταν πάνω από το 4% σε μακροπρόθεσμη βάση. Σήμερα η Ελλάδα δαπανά περίπου 3,5% του ΑΕΠ για τις πληρωμές τόκων ετησίως. Η χρηματοδότηση, θεωρητικά, του 180% του ΑΕΠ με επιτόκιο 4% θα αυξήσει τις ετήσιες πληρωμές τόκων σε ποσοστό άνω του 7% του ΑΕΠ ετησίως, οδηγώντας μακροπρόθεσμα σε ένα μη βιώσιμο έλλειμμα του προϋπολογισμού, αντί για πλεόνασμα.
Προσδοκίες για έξοδο στις αγορές το β΄ τρίμηνο του 2019
Το «παράθυρο» για έκδοση ομολόγων φέτος έχει ήδη κλείσει, λόγω της πρόσφατης αναταραχής των αγορών, και καθώς πλησιάζουμε προς το τέλος του έτους, οι τράπεζες και οι επενδυτές τείνουν να μειώνουν την έκθεσή τους σε ρίσκο, όπως επισημαίνει ο κ. Ζίγκλιο.
Ετσι, η Ελλάδα οδηγείται στο να σχεδιάσει να επιστρέψει στην πρωτογενή αγορά στις αρχές του δεύτερου τριμήνου του 2019, καθώς στο πρώτο τρίμηνο πιθανότατα θα υπάρξει έντονος ανταγωνισμός από το συνήθως βαρύ ημερολόγιο εκδόσεων από όλες τις άλλες χώρες της Ε.Ε., γεγονός που μπορεί να μη βοηθήσει στα σχέδια έκδοσης της Ελλάδας.
Η Ελλάδα χρειάζεται επίσης χρόνο για να ανοικοδομήσει τη σχέση της με τους επενδυτές, δεδομένου του ότι έχει να βγει στις αγορές από τον περασμένο Φεβρουάριο. Επίσης, οι εκδόσεις του παρελθόντος, όπως αυτές του 2014 (λήξης 04/19), δεν είχαν καλές επιδόσεις καθώς η Ελλάδα εισήλθε σε σκληρή αντιπαράθεση με τους πιστωτές της το 2015, και έτσι κινδύνευσε η χώρα να αφεθεί χωρίς χρηματοδότηση, κάτι που δεν έχει σβηστεί από το μυαλό κάποιων επενδυτών. Αυτό έρχεται σε αντίθεση με την πολύ πιο επιτυχημένη εμπειρία του 5ετούς ομολόγου που εκδόθηκε το 2017, η οποία εξελίχθηκε πολύ καλύτερα ακριβώς επειδή έλαβε χώρα όταν η Ελλάδα ήταν σε πρόγραμμα και ως εκ τούτου επωφελούνταν από τη χρηματοδοτική στήριξη του ESM (την οποία αυτήν τη στιγμή δεν έχει, καθώς μπορεί να στηριχθεί μόνο στη διαθεσιμότητα του «μαξιλαριού» μετρητών).
Ισως, επισημαίνει ο κ. Ζίγκλιο, θα ήταν ευκολότερο για την Ελλάδα να εκδώσει μικρότερης διάρκειας ομόλογο έτσι ώστε να έχει μια «επαφή» με τις αγορές και έτσι να συγκεντρώσει προοδευτικά επενδυτές για την έκδοση ομολόγων μεγαλύτερης διάρκειας. Για παράδειγμα, το 2021 οι δανειακές υποχρεώσεις εξακολουθούν να είναι χαμηλές και η διάρκεια αυτή είναι εντός του χρονικού ορίζοντα στον οποίο οι ακαθάριστες ανάγκες χρηματοδότησης καλύπτονται από το cash buffer, μειώνοντας έτσι τον πιστωτικό κίνδυνο για τους επενδυτές. Ενα ομόλογο λήξης 2024 θα μπορούσε επίσης να είναι βιώσιμο, δεδομένου ότι οι υποχρεώσεις της χώρας το 2024 είναι πολύ μικρότερες από ό,τι το 2022, το 2023 και το 2025.
Η εναλλακτική
Εναλλακτικά, σύμφωνα με τον κ. Ζίγκλιο, ο ΟΔΔΗΧ θα μπορούσε να εξετάσει το ενδεχόμενο να ξεκινήσει μια έκδοση πολλαπλών διαρκειών (για παράδειγμα, ταυτόχρονη κοινοπρακτική έκδοση 5ετούς ομολόγου λήξης 2024 και 10ετούς ομολόγου λήξης 2029), συνδυάζοντας χρέος με μικρότερη και μεγαλύτερη διάρκεια, και επιτρέποντας στους επενδυτές να επιλέξουν το τμήμα το οποίο προτιμούν.
