Είναι καλά τα νέα για την ευρωζώνη

Των Francesco Papadia και Giuseppe Daluiso

Η σύντομη απάντηση είναι: κάπως θετικά.

Η μεγαλύτερη απάντηση ξεκινάει επισημαίνοντας ότι δύο σημαντικά έγγραφα έχουν εκδοθεί τις τελευταίες ημέρες: τις σε βάθος αναθεωρήσεις μετά από το ονομαζόμενο AMR (Alert Mechanism Report) από την Ευρωπαϊκή Επιτροπή και το World Economic Outlook του ΔΝΤ. Είναι χρήσιμο να κοιτάξει κανείς σε αυτά τα δύο έγγραφα από μια συγκεκριμένη σκοπιά, δηλαδή να βρει στοιχεία για να απαντήσει στο ερώτημα εάν το ισοζύγιο μεταξύ καλών και κανών ειδήσεων για την ευρωζώνη, είναι θετικό ή αρνητικό. 

Αντιστοίχως, μπορεί κανείς να χρησιμοποιήσει την πληροφορία και τις αξιολογήσεις που παρέχουν για να καταλήξει στο συμπέρασμα του πώς προχωράει η διαδικασία επούλωσης των πληγών από την κρίση της ευρωζώνης. Μια αξιολόγηση στο ίδιο πνεύματα, που επικεντρώνεται στο πρόβλημα ανάπτυξης της ευρωζώνης, προσφέρεται από το πρόσφατο Bruegel Policy Brief των Zsolt Darvas, Jean Pisani-Ferry και Guntram B. Wolff.

Ας ακολουθήσουμε την προσέγγιση του σκορπιού –όπου κρατά το δηλητήριο για το τέλος- και ας ξεκινήσουμε με τις καλές ειδήσεις.

Η πρώτη καλή είδηση είναι το ίδιο το γεγονός ότι η Κομισιόν έχει παράγει ένα εμπεριστατωμένο AMR, το οποίο είναι ένα στοιχείο της MIP (διαδικασίας μακροοικονομικών υπηρεσιών), η οποία είναι ως αντάλλαγμα μέρος της αποκαλούμενης δέσμης διακυβέρνησης Six Pack. Η αλληλουχία των ακρωνυμίων είναι τρομερή, αλλά αυτοί που είναι πρόθυμοι να προχωρήσουν πιο πέρα και να θυμηθούν  την περίφημη φράση του Monnet: “J’ ai toujours pense que l’Europe se ferait dans les crises, et qu’elle serait la somme des solutions qu’on apporterait a ces crises” (πάντα πίστευα ότι η Ευρώπη θα δημιουργηθεί με την ευκαιρία μιας κρίσης, και ότι θα είναι αποτέλεσμα της συσσώρευσης λύσεων που εφαρμόζονται για να αντιμετωπιστούν αυτές οι κρίσεις) μπορούν να καταλάβουν γιατί αυτά είναι καλά νέα. Η ευρωζώνη έχει αξιοποιήσει την ευκαιρία της κρίσης για να βελτιώσει την μακροοικονομική της διακυβέρνηση και η αλληλουχία των AMR-MIP-Six Pack, είναι μέρος αυτής της προόδου. Η παρατήρηση στο World Economic Outlook του ΔΝΤ ότι «η θεσμική πρόοδος έχει σημειωθεί κατά το τελευταίο έτος, συγκεκριμένα στη δημιουργία ενός οδικού χάρτη για μια τραπεζική ένωση» καθώς επίσης και η επίτευξη του ESM και η απόφαση για τα προγράμματα ΟΜΤ, πηγαίνουν στην ίδια κατεύθυνση.

Η δεύτερη καλή είδηση είναι ότι τόσο το World Economic Outlook και το AMR, αποδεικνύουν ότι οι ροές συνεχίζουν να προσαρμόζονται στην ευρωζώνη, ακόμη και εάν υπάρχουν «διαφορές στη φύση και στο ρυθμό μεταξύ των κρατών-μελών» και αυτό θα μπορούσε να δημιουργήσει επιπτώσεις σε όλες τις χώρες. Η προσαρμογή είναι εμφανής στην εξέλιξη των ισοζυγίων τρεχουσών συναλλαγών, των δημοσιονομικών ελλειμμάτων, των αλλαγών στην εξωτερική ανταγωνιστικότητα, του κόστους εργασίας ανά μονάδα προϊόντος, στη διόρθωση των τιμών των κατοικιών, στη μείωση του ιδιωτικού χρέους. Ασφαλώς, το ερώτημα είναι εάν οι βελτιώσεις στις ροές είναι παροδικές, ουσιαστικά υποχρεώνοντας σε αυτές λόγω της ύφεσης, ιδιαίτερα στη Νότια Ευρώπη, είναι περισσότερο διαρθρωτικού χαρακτήρα. Στο πλαίσιο αυτό, τόσο το World Economic Outlook όσο και η AMR προβλέπουν ότι η βελτίωση θα συνεχιστεί τουλάχιστον στο άμεσο μέλλον.

Η τρίτη καλή είδηση, όπως αναφέρεται στο World Economic Outlook, είναι ότι «στους τελευταίους έξι μήνες, οι προηγμένοι φορείς χάραξης πολιτικής έχουν εκτονώσει με επιτυχία δύο από τις μεγαλύτερες βραχυπρόθεσμες απειλές για την παγκόσμια ανάκαμψη: την απειλή διάσπασης της ευρωζώνης και την απειλή της απότομης δημοσιονομικής συρρίκνωσης στις ΗΠΑ που θα μπορούσε να προκληθεί από το fiscal cliff. Ως απάντηση, οι χρηματοπιστωτικές αγορές έχουν κάνει ράλι σε ένα ευρύ μέτωπο. Κάπου στην ίδια γραμμή, έρχεται η αξιολόγηση της Έκθεσης του ΔΝΤ για την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα τον Απρίλιο του 2013, ότι «οι βραχυπρόθεσμοι κίνδυνοι για την χρηματοοικονομική σταθερότητα έχουν υποχωρήσει». Τα χαμηλότερα spreads των κρατικών ομολόγων στις περιφερειακές χώρες, η χαλάρωση στην ένταση χρηματοδότησης των τραπεζών της Νότιας Ευρώπης με τη μείωση των Target balances, η αρχή πρόσβασης στην αγορά για τις Πορτογαλία και Ιρλανδία, επιβεβαιώνουν ότι η χρηματοοικονομική κατάσταση έχει βελτιωθεί (βλ. διάγραμμα 1 παρακάτω).

Τώρα έρχονται τα κακά νέα

Η πρώτη "κακή" είδηση είναι ότι ενώ οι ροές προσαρμόζονται, τα αποθέματα παραμένουν ακόμη χωρίς ισορροπία. Οι καθαρές διεθνείς επενδυτικές θέσεις ως ποσοστό επί του ΑΕΠ έχουν παραμείνει σε υψηλά αρνητικά επίπεδα σε πολλές χώρες με ελλειμματικό ισοζύγιο τρεχουσών συναλλαγών, οι μακροχρόνιες απώλειες στις τιμές της ανταγωνιστικότητας δεν έχουν ακόμη πλήρως διορθωθεί στα περισσότερα κράτη-μέλη, το δημόσιο και ιδιωτικό χρέος (νοικοκυριά και επιχειρήσεις) παραμένουν αρκετά υψηλά σε πολλές περιπτώσεις.

Η δεύτερη κακή είδηση είναι ότι ότι η Ευρώπη υστερεί στην ανάκαμψη και το ΔΝΤ έπρεπε να περάσει από ένα παράδειγμα δύο ταχυτήτων σε ένα τριών για να περιγράψει τις εξελίξεις παγκοσμίως, όπου η Ευρώπη υστερεί των αναδυόμενων οικονομικών και των ΗΠΑ, με τα ποσοστά ανάπτυξης να είναι αρνητικά φέτος και αναιμικά το επόμενο έτος. Αυτό επιδεινώνεται από το χάσμα μεταξύ του Νότου που είναι σε ύφεση και ενός Βορρά που απλώς κατορθώνει να παραμένει σε θετικό επίπεδο, και από το γεγονός ότι, εξαιτίας των οικονομικών συνθηκών κατακερματισμού που επικρατούν ακόμη και που αλλοιώνουν το μηχανισμό μετάδοσης της νομισματικής πολιτικής, η νομισματική πολιτική είναι πιο σφιχτή στη Νότια Ευρώπη από ό,τι στη Βόρεια Ευρώπη.

Προχωρώντας μπροστά, μια δυνητικά τρίτη κακή είδηση είναι ότι η ευρωζώνη μπορεί να παγιδευτεί σε μια no-win κατάσταση: εάν οι χρηματοοικονομικές εντάσεις επιδεινωθούν, θα υπάρξουν απαραιτήτως αρνητικές συνέπειες για την πραγματική οικονομία, κυρίως στο Νότο. Εάν οι εντάσεις υποχωρήσουν περαιτέρω, το ευρώ μπορεί να κινηθεί υψηλότερα από το «ήπια πιο ισχυρό σε σχέση με τα μεσοπρόθεσμα θεμελιώδες» επίπεδο (World Economic Outlook, σελ. 12) από τον «ενδογενή μηχανισμό σύσφιξης» που υφίσταται στην ευρωζώνη. Αυτό ενεργοποιείται ότι οι εμπορικές τράπεζες μειώνουν τη ρευστότητα που άντλησαν από την ΕΚΤ και ως συνέπεια, το επιτόκιο της αγοράς χρήματος κινείται μακριά από το επίπεδο του μηδέν, στο 0,75% που είναι το επίσημο ποσοστό της ΕΚΤ. Αυτή η «ενδογενής σύσφιξη», η οποία θα ήταν ισοδύναμη με τρία βήματα στην αυστηρά κατά 0,25% πολιτική σύσφιξης, θα μπορούσε να έχει ως αποτέλεσμα την ανατίμηση της ισοτιμίας, η οποία θα ήταν ιδιαίτερα ανεπιθύμητη σε μια στιγμή που άλλες κεντρικές τράπεζες στον αναπτυγμένο κόσμο είτε συνεχίζουν είτε ακόμη και ενισχύουν τις επεκτατικές πολιτικές τους.

Η τέταρτη κακή είδηση είναι ότι φαίνεται πως είναι πάντα ένας νέος υποψήφιος έτοιμος να αναλάβει το ρόλο του φέροντα την κρίση: η Κύπρος μόλις το έκανε και υπάρχουν φόβοι ότι η Σλοβενία ίσως είναι η επόμενη. Η πέμπτη κακή είδηση είναι ότι σε σχέση με τις αμερικάνικες τράπεζες, «οι τράπεζες της ευρωζώνης έχουν κάνει λιγότερη πρόοδο στον εξορθολογισμό των ισολογισμό τους, μειώνοντας το διοικητικό κόστος και αποκαθιστώντας την κερδοφορία και το κεφάλαιο», σύμφωνα με το World Economic Outlook (σελ. 21).

Η έκτη κακή είδηση είναι η έκτη και αφορά τον κίνδυνο εφησυχασμού, για τον οποίο υπάρχουν τρεις παραλλαγές: πρώτον, η κόπωση της προσαρμογής, σε πιεστικές καταστάσεις, δεύτερον η κόπωση στήριξης από τον πυρήνα, τρίτον, η κάμψη για θεσμική καινοτομία, ιδιαίτερα για ουσιαστική πρόοδο προς μια τραπεζική ένωση. Όντως, το απόσπασμα του World Economic Outlook παραπάνω ότι «έχει σημειωθεί θεσμική πρόοδος το τελευταίο έτος, ιδιαίτερα στη δημιουργία ενός οδικού χάρτη προς μια τραπεζική ένωση», ήταν εσκεμμένα ατελές, λείπει η κρίσιμη επισήμανση «ωστόσο αυτό δεν είναι αρκετό».

Και το αποτέλεσμα είναι…

Απλώς μετρώντας τις τρεις καλές και τις έξι κακές ειδήσεις, θα μπορούσε κάποιος να βγάλει το συμπέρασμα ότι το καθαρό αποτέλεσμα είναι αρνητικό. Αλλά υπάρχουν ελαφρυντικά στοιχεία για κάποιες από τις έξι κακές ειδήσεις που μπορεί να γείρουν την πλάστιγγα προς την αντίθετη κατεύθυνση.

Οι εκτιμήσεις για την ανάπτυξη πρέπει να είναι λίγο μεγαλύτερες. Ο πρώτος παράγοντας που «μετριάζει» την αρνητική κατάσταση της ανάπτυξης, είναι ότι, όπως αποδεικνύεται στο World Economic Report, μεγάλο μέρος της αναγκαίας δημοσιονομικής διόρθωσης έχει ήδη γίνει, ιδιαίτερα στη Νότια Ευρώπη, και εκ των προτέρων είναι επώδυνο όταν συμβαίνει, αλλά βοηθάει όταν έχει γίνει. Το δεύτερο ελαφρυντικό είναι ότι η ΕΚΤ έχει ακόμη περιθώριο να μειώσει την πολιτική της και προφανώς επεξεργάζεται αυτή την δυνατότητα. Επιπλέον, ο πρόεδρος έθρεψε προσδοκίες σχετικά με το ότι  η εφευρετικότητα της ΕΚΤ θα επινοήσει νέους τρόπους για την επιδιόρθωση του «σπασμένου» μηχανισμού μετάδοσης, ιδίως όταν πρόκειται για μικρές και μεσαίες επιχειρήσεις του Νότου. Τέλος, τα διαρθρωτικά μέτρα θα μπορούσαν να βελτιώσουν τις προοπτικές ανάπτυξης.

Η ικανότητα της ΕΚΤ να διευρύνει περαιτέρω τη νομισματική πολιτική, εάν παραστεί ανάγκη, θα πρέπει επίσης να προστατέψει από την τρίτη πιθανή κακή είδηση που αναφέρθηκε παραπάνω.

Σε ό,τι αφορά την τέταρτη κακή είδηση, ο ελαφρυντικός παράγοντας είναι ότι οι μέχρι τώρα επιδόσεις των φορέων χάραξης πολιτικής στην ευρωζώνη για την αντιμετώπιση των προβληματικών περιπτώσεων, είναι πλέον αρκετά σταθερές αν και άθλιες σε στυλ και επικοινωνία. Έχει επιτευχθεί πρόοδος στις παλαιότερες περιπτώσεις, Ελλάδας, Ιρλανδίας και Πορτογαλίας, καθώς και η λύση, τουλάχιστον στο δημοσιονομικό μέτωπο, που αποφασίστηκε τελικώς για την Κύπρο, είναι καλοί οιωνοί για την ικανότητα της ευρωζώνης να διαχειριστεί τις καταστάσεις κρίσης.

 Δυστυχώς, δεν είναι εύκολο να εντοπιστούν ελαφρυντικοί παράγοντες για τις κακές ειδήσεις «πέντε» και «έξι». Αυτό που μπορεί να λεχθεί εδώ είναι ότι οι μέχρι στιγμής επιδόσεις οδηγούν στο συμπέρασμα ότι η διορθωτική δράση ήταν αντίστοιχη των πιέσεων της αγοράς. Κάποιος θα μπορούσε ασφαλώς να είχε ελπίσει ότι η παράμετρος της αναλογικότητας θα ήταν μεγαλύτερη, δεδομένου του βαθμού των πιέσεων της αγοράς που παρέχονται περισσότερο με τη δράση των τραπεζών όσο και των φορέων χάραξης πολιτικής. Η ελπίδα είναι ωστόσο ότι η παράμετρος είναι αρκετά μεγάλη για να χτίσει προοδευτικά επαρκή μέτρα. Κατά κάποιον τρόπο, η πρόταση του Monnet που αναφέρεται παραπάνω, περιγράφει μια δυναμική διαδικασία: οι κρίσεις δημιουργούν δράσεις που τις αντιμετωπίζουν και σωρευτικά οικοδομείται η Ευρωπαϊκή Ένωση. Η ιστορία μας δείχνει ότι η πρόβλεψη του Monnet αποδεικνύεται πραγματική. Εάν η ιστορική τάση δεν σπάσει, μπορούμε να έχουμε έναν ελαφρυντικό παράγοντα επίσης για τις κακές ειδήσεις «πέντε» και «έξι». Επομένως, μπορεί κανείς πραγματικά να επιβεβαιώσει τη σύντομη απάντηση: ναι, το καθαρό αποτέλεσμα των καλών και κακών ειδήσεων που έρχονται από τις Βρυξέλλες και την Ουάσιγκτον, είναι κάπως θετικό για την ευρωζώνη.

Μπορείτε να δείτε το κείμενο εδώ