Εν όψει της διαπραγμάτευσης του Νοεμβρίου, επενδυτικά κεφάλαια παίρνουν θέση ποντάροντας σε νέα κέρδη από τους εγχώριους τίτλους

Από τον Κωνσταντίνο Μαριόλη 

Για… τα καλά έχει ανοίξει η συζήτηση για την αναδιάρθρωση του ελληνικού χρέους και την επίσημη αναγνώρισή του ως «βιώσιμου». Από τον «χορό» που δείχνει να στήνεται δεν θα μπορούσαν να λείπουν μερικά από τα μεγαλύτερα funds που αναζητούν ιστορίες ανάκαμψης και επενδυτικές «ευκαιρίες».

Έτσι, λοιπόν, οι αποδόσεις των ελληνικών ομολόγων υποχωρούν σημαντικά και αυξάνονται συνεχώς τα μεγάλα επενδυτικά «σπίτια» που επανατοποθετούνται στην Ελλάδα ή εκδίδουν ευοίωνες προβλέψεις για την οικονομία, προβλέποντας παράλληλα «λύση για το χρέος».

Από την Goldman Sachs και την Deutsche Bank μέχρι την εταιρεία του Ρουμπινί, οι ξένοι οίκοι εύλογα επικεντρώνονται στο τέταρτο τρίμηνο του έτους, αφού τον Νοέμβριο ξεκινά η τελική φάση της διαπραγμάτευσης για το χρέος. Άλλοι για λόγους συμβουλευτικούς και άλλοι για λόγους επενδυτικούς. Παράδειγμα είναι η Japonica, η οποία αποτελεί τον μεγαλύτερο κάτοχο ελληνικών κρατικών ομολόγων και είναι πολύ λογικό να θέλει να «διαφημίσει» την… πραμάτεια της.

Και, όπως σημειώνουν με νόημα ορισμένοι εξ αυτών, «πολλές φορές μια διαπραγμάτευση, όταν ξεκινά, έχει ήδη τελειώσει», για να εκφράσουν στη συνέχεια τη βεβαιότητά τους ότι λύση θα βρεθεί. Εγχώριοι και ξένοι αναλυτές συμφωνούν ότι η συγκεκριμένη προοπτική (διευθέτησης του ζητήματος της βιωσιμότητας του ελληνικού χρέους) εξακολουθεί να λειτουργεί ως μαγνήτης για τα επενδυτικά κεφάλαια, παρά τις ενδείξεις υπερτίμησης που εκτιμούν κάποιοι ότι εκδηλώνονται στη δευτερογενή αγορά κρατικών ομολόγων της Ευρωζώνης.

Προειδοποιούν, δε, για τις πραγματικές «ορέξεις» των επενδυτών, υπενθυμίζοντας ότι ανάλογο «παιχνίδι» έχει παρατηρηθεί και στο παρελθόν, ωστόσο σε μικρότερη κλίμακα: Ήταν το καλοκαίρι του 2013, όταν επενδυτές-«γύπες» τοποθετούνταν σε ελληνικούς τίτλους. Τότε είχαν αρχίσει να κάνουν την εμφάνισή τους οι πρώτες ενδείξεις ότι τελικά υπάρχει… κάτι σαν φως στην άκρη του τούνελ, με αποτέλεσμα οι πιο τολμηροί να τρέχουν να χτίσουν θέσεις.

Σήμερα, αν και το ενδεχόμενο των πρόωρων εκλογών συνεχίζει να πλανάται πάνω από τη χώρα, απειλώντας να τινάξει στον αέρα τις όποιες προσπάθειες σταθεροποίησης της ελληνικής οικονομίας, εντούτοις και παρά την ύφεση και το εύθραυστο πολιτικό κλίμα, ξένα funds τοποθετούνται εκ νέου στην Ελλάδα, διαβλέποντας ευκαιρίες, ειδικά αν η ελληνική οικονομία καταφέρει τελικά να ξεπεράσει την κρίση.

Σε αυτό το πλαίσιο, εκτιμάται ότι τα νέα μέτρα της ΕΚΤ -τα οποία για πολλούς όχι απλά μοιάζουν, αλλά είναι ποσοτική χαλάρωση- θα λειτουργήσουν αποσυμφορητι-κά για τις τράπεζες, βελτιώνοντας τη δυνατότητά τους να χρηματοδοτήσουν επιλεγμένες επιχειρηματικές δραστηριότητες και να διευκολύνουν την οικονομική δραστηριότητα.

Ο ρόλος των τραπεζών

Οι ελληνικές τράπεζες συνδέονται άμεσα με το ζήτημα του χρέους, αφού, στην περίπτωση που κριθούν κεφαλαιακά επαρκείς κατά τη συνολική αξιολόγηση της ΕΚΤ και παράλληλα το κεφαλαιακό απόθεμα του Ταμείου Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας διατηρηθεί cos έχει, τότε τα σχεδόν 11 δισ. ευρώ μπορούν να μειώσουν ισόποσα το κρατικό χρέος.

Οι κεφαλαιακές ανάγκες των πιστωτικών ομίλων αποτελούν στην παρούσα φάση μείζον θέμα για μετόχους και όχι μόνο. Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα, Κομισιόν και όλες οι αρμόδιες Αρχές θα ήθελαν η χρηματοδότηση των αναγκών -αν και όσες προκύψουν- να γίνει αποκλειστικά από τις αγορές. Γιατί, έτσι, τα 11 δισ. ευρώ θα αξιοποιηθούν για το δημόσιο χρέος, είτε πρόκειται για μείωσή του είτε για κάλυψη του χρηματοδοτικού κενού.

Τα stress tests θα ανακοινωθούν στο δεύτερο δεκαπενθήμερο του Οκτωβρίου, πριν, δηλαδή, ξεκινήσουν οι επίσημες διαπραγματεύσεις. Κατά συνέπεια, με τον «λογαριασμό» των τραπεζών… στην τσέπη, η ελληνική κυβέρνηση θα διαθέτει ακόμα ένα ατού για να πετύχει την καλύτερη δυνατή λύση. Διοικητικοί παράγοντες από τις Βρυξέλλες επιμένουν με δηλώσεις τους στο «Κ» ότι τα χρήματα αυτά αφορούν αποκλειστικά και μόνο την κάλυψη των τραπεζικών αναγκών και, σε περίπτωση που δεν δαπανηθούν, θα πρέπει να επιστραφούν. Ακόμα και σε αυτή την περίπτωση, όμως, θα πρόκειται για μια μίνι ελάφρυνση για το δημόσιο χρέος, που θα αντιστοιχεί σε περίπου 5% του ΑΕΠ.

Πρόωρες εκλογές
Κοινός τόπος μεγάλης μερίδας των ξένων οίκων, πάντως, είναι ότι η προκήρυξη προώρων εθνικών εκλογών αποτελεί τροχοπέδη για την ελληνική οικονομία. Και, βέβαια, η αντίληψη τους αυτή δεν πηγάζει από αντιδημοκρατικές πεποιθήσεις, αλλά επειδή παγκοσμίως στον ανεπτυγμένο κόσμο οι κυβερνήσεις τείνουν να εξαντλούν τις θητείες τους, αφού σε συντομότερο χρονικό διάστημα από την τυπική 4ετία είναι δύσκολη η επίτευξη στόχων, πόσω μάλλον τόσο φιλόδοξων όσο των ελληνικών.

Στην ελληνική περίπτωση, δε, οι ακραίες τοποθετήσεις της αντιπολίτευσης, τόσο αριστερόθεν όσο και δεξιόθεν του κυβερνητικού συνασπισμού, δεν συγκροτούν βιώσιμη για τις αγορές πρόταση, καθώς ενισχύουν την πολιτική αστάθεια. Σε αυτό το μοτίβο, λοιπόν, αναμένεται να κινηθεί η ελληνική χρηματιστηριακή και ομολογιακή αγορά. Για την τελευταία, δε, κρίσιμα τεστ θα είναι αφενός η επόμενη επιτυχής (ή μη) έξοδος ελληνικής επιχείρησης στις αγορές και αφετέρου η επανάληψη του εγχειρήματος δανεισμού του Δημοσίου από τις διεθνείς αγορές.

Θα αλλάξει το κριτήριο του 120%

Ο όρος «βιωσιμότητα» βρίσκεται στο επίκεντρο των συζητήσεων και των διαπραγματεύσεων μεταξύ Ευρώπης και Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου. Βασικό σημείο: να αλλάξει το κριτήριο βιωσιμότητας του χρέους, ήτοι να «φύγει» από τη μέση το 120% του ΑΕΠ, όπως έχει οριστεί για το ελληνικό πρόγραμμα.

Η συζήτηση στην πραγματικότητα έχει ήδη αρχίσει σε «τεχνικό» επίπεδο και έχει έμμεσα αξιολογηθεί ότι το όριο αυτό πρέπει να αλλάξει όχι ως μέγεθος, αλλά ως απόλυτος όρος, και να αντικατασταθεί με ένα πιο σύνθετο κριτήριο, που θα είναι η βιωσιμότητα της ικανότητας εξυπηρέτησης του χρέους.

Το ΔΝΤ ίσως αναγκάζεται να μπει σε μια τέτοια διαπραγμάτευση, αφενός λόγω του αδιεξόδου στις σχέσεις με την Ευρωζ-νη, μετά τη διαφωνία για το «κούρεμα» του δημόσιου τομέα, και αφετέρου γιατί όλοι γνωρίζουν ότι είναι δύσκολο να αντιμετωπίσουν τις επιπτώσεις του ίδιου κριτηρίου (120% του ΑΕΠ) σε χώρες με τεράστιο χρέος, όπως στην Ιταλία.

Η Ευρωζώνη, δε, δεν θα είχε πρόβλημα να αντικατασταθεί το «ποσοτικό» κριτήριο με ένα πιο «ποιοτικό», που θα αφορά την ικανότητα εξυπηρέτησης, και αυτό γιατί όλοι πλέον έχουν καταλάβει ότι η Ελλάδα είναι ίσως ο μικρότερος «ασθενής».

Αν γίνει σύγκριση με την Πορτογαλία, η Ελλάδα διαθέτει πολύ μεγαλύτερο χρέος, όμως το κόστος εξυπηρέτησής του (τόκοι και χρεολύσια) είναι μικρότερο, ως προς το παραγόμενο ΑΕΠ, από εκείνο της χώρας της Ιβηρικής. Σε σύγκριση με την Ιταλία, της οποίας το χρέος εκτιμάται ότι θα ξεπεράσει το 130% του ΑΕΠ, τόσο η εξυπηρέτησή του όσο και η σύνθεσή του της επιτρέπει να το αντιμετωπίζει, τουλάχιστον προς το παρόν, χωρίς προβλήματα…

Οι «υπέρμαχοι» των εγχώριων τίτλων
Όταν ακόμα και ο πολύς Νουριέλ Ρουμπινί -ο οποίος στο παρελθόν θεωρούσε τελειωμένη υπόθεση την έξοδο από το ευρώ- φτάνει στο σημείο να χαρακτηρίσει έκπληξη την Ελλάδα και να εκτιμήσει ότι η χώρα δεν θα χρειαστεί τρίτο πακέτο στήριξης, τότε μάλλον… μυρίζει λύση για το χρέος.

Τον περασμένο Ιούλιο η Roubini Global Economics εκτίμησε ότι οι αποδόσεις των ελληνικών ομολόγων θα συμπιεστούν έως το τέλος του έτους και ανέφερε ότι θα αναβαθμίσει τις εκτιμήσεις για το ελληνικό ΑΕΠ. Σε ό,τι αφορά το χρέος, η εταιρεία του Ρουμπινί προβλέπει αναδιάρθρωση του χρέους προς τον επίσημο τομέα (OSI), που θα έχει χαρακτήρα μερικής και βραχυπρόθεσμης ελάφρυνσης. Αποκλείει, ωστόσο, το ενδεχόμενο «κουρέματος» ή αμοιβαιοποίησης του χρέους.

Η Deutsche Bank, από την πλευρά της, στρέφει τους προβολείς στο Eurogroup στις 12-13 Οκτωβρίου, εκτιμώντας ότι οι χώρες-μέλη της Ευρωζώνης θα δεχτούν να ελαφρύνουν το ελληνικό χρέος, κάτι που, άλλωστε, έχουν συμφωνήσει από το 2012. Η γερμανική τράπεζα θεωρεί πιθανό να υπάρξουν διαμάχες στους κόλπους της Ευρωζώνης, αλλά και κατάργηση της τρόικας.

Οι αναλυτές των J.P. Morgan και Barclays συνδέουν τις πιέσεις στις τιμές των ελληνικών ομολόγων με τις εκτιμήσεις για αλλαγές στο ελληνικό πρόγραμμα, ενώ η Citi χαρακτηρίζει τους ελληνικούς τίτλους ελκυστικούς. Στον αντίποδα, ο αμερικανικός κολοσσός Goldman Sachs έχει εμφανιστεί επιφυλακτικός τόσο για τα κρατικά ομόλογα όσο και για το δημόσιο χρέος, λόγω του «κινδύνου» πρόωρων εκλογών.

Τέλος, μην ξεχνάμε την επενδυτική Japonica Partners, η οποία, έχοντας αγοράσει μεγάλο μέρος των ελληνικών κρατικών ομολόγων, προσπαθεί να πείσει ότι ο δείκτης «ακαθάριστο δημόσιο χρέος ως ποσοστό του ΑΕΠ» δεν ανταποκρίνεται σε καμία πραγματικότητα. Η εταιρεία υποστηρίζει ότι, με την υιοθέτηση των Διεθνών Λογιστικών Προτύπων από το ελληνικό Δημόσιο, το καθαρό χρέος της Ελλάδας που ισούται με το ακαθάριστο μείον τα χρηματοοικονομικά περιουσιακά στοιχεία της χώρας, «κάθεται» κάτω από το 60% του ΑΕΠ, χαμηλότερα απ΄ ό,τι στην Ιταλία και την Ισπανία.

Οι ξένοι δεν «ψηφίζουν» Ελλάδα μόνο στα χαρτιά, ήτοι στις εκθέσεις, αλλά και στο ταμπλό του χρηματιστηρίου. Σύμφωνα με στοιχεία της ΕΧΑΕ, ο Αύγουστος ήταν ο 22ος συνεχόμενος μήνας που οι εισροές κεφαλαίων από ξένους επενδυτές υπερέβησαν τις εκροές.

Η συμμετοχή των ξένων επενδυτών στη συνολική κεφαλαιοποίηση της ελληνικής αγοράς ανέρχεται σε 61,0%, ενώ οι ξένοι πραγματοποίησαν τον Αύγουστο του 2014 το 67,4% της συνολικής αξίας συναλλαγών. Μερικά από τα πιο δραστήρια hedge funds στην ελληνική αγορά είναι τα Baupost, Third Point, York Capital, Oaktree και Fortress.

*Αναδημοσίευση από την εφημερίδα "Κεφάλαιο" της 13ης Σεπτεμβρίου